风险之所在，报酬之所在 抓住经营环境变动下的投资契机

发表时间:2022-05-03 点阅：1238

今年以来，全球经济与金融市场一直笼罩着四大干扰因素：

（1）Omicron快速蔓延造成全球部分地区供应链恢复仍遇波折；

（2）美国联准会（Fed）因应通膨将利率政策明显转鹰而采加速升息；

（3）2月底以来，俄乌战争造成油、气、金属、农产品等大宗物资供给失衡，引发进一步物价上涨与部分产业断链；

（4）4月以来中国大陆长三角、珠三角，乃至其他地区疫情扩散，引发封城与产业断链，经济增长下行。

这四大干扰因素，夹杂着利率倒挂〔图1〕与联准会FOMC会议连串的鹰派升息发言，造成市场恐慌情绪蔓延，也让全球资本市场股市、债市波动加剧。
 

按一个赞！ 稳物价、保成长 央行随Fed升息
 

从通货膨胀的源头追根，自2020年起疫情导致生产与物流断链，以及美国Fed强力释出货币与扩张政府资产负债表以刺激经济需求，引发全球央行的跟进扩张，造成各经济体总合供给（AS）与总合需求（AD）失衡，终使经济泡沫与物价螺旋式攀升到了今日的局面。

面对如此情境，Fed确实非升息、缩表与导引经济泡沫适度泄压不可，美国联准会也学会了政策行动前先和金融市场预警沟通，政策步伐越来越加成熟，这也让我们对Fed的利率政策负面冲击管控保持审慎乐观。

我国央行亦随美国Fed疫情以来的第一次升息进行了10年来的首度升息，央行的利率政策升息说明理性，并强调为维持国内物价稳定与保有经济成长果实的政策目标，我们为央行成熟且稳定的政策作为按赞。

在经历了多年的低利环境与身处后疫情时期全球经济逐渐复苏的阶段，这两年来，台股呈现创新高大多头走势，台湾经济展现了整体企业获利连2年创新高、股票配息创新高的坚韧实力，我国金融业亦于2020、2021年连续创获利新高。

随着股市屡创佳绩，整体股市本益比（股价╱每股盈余）却仍维持在合理范围，依据证交所和柜买中心之统计，目前处于创新高震荡回档的台股，于4月份平均本益比尚低于15倍，处于历史的中性水位，所以，金管会所言台股目前属于有基本面支撑的创高格局，诚属合理。 再回到牵引全球经济脉动的美国联准会利率政策，Fed公告3月份通膨率8.5%（40年来新高）高于市场预期，所幸核心通膨未如原先预期高，透露出整体通膨率似接近触顶或不远，美国重要股市指数因而暂停跌势，为金融市场注入了些许春江水暖。

回顾上一次美国进入货币紧缩阶段，始于2015年末，终于2018年末，前后共升息9次，使联邦基准利率从0.25%一路升至2.5%，Fed当时升息步伐常以半码（0.125%）为单位，债市的下跌波动较为缓和，股市与债市尚能维持互补之资产配置效果。

本次Fed面临40年来最高通膨率的事实，以一码（0.25%）为单位之升息步伐较过去明显加速，逐步缩表的政策亦势在必行。

全球资产管理机构因应Fed升息下修企业获利预估，IMF亦下修全球经济成长预测，美国公债殖利率因明显通膨与加速升息产生的倒挂，透露未来经济下行的讯息，股市与债市失去负相关保护效果，复加上美欧台股市目前处于历史的高基期等情境，种种因素皆不利资本市场走势，产业面虽有新能源、电动车与元宇宙、低轨卫星、高速资讯传输、高速运算人工智慧、新材料等科技创新与技术进步，整体资本市场终究还是会系统性地反映未来经济发展之预期，在经济减速与产业创新两股力量冲击下，股市不易再以次产业族群股票齐步走的态势出现，台股呈现「局部多头」个股表现的形式，市场资金将益形集中于具有价值基础，同时兼具未来持续成长与题材之资产，完全不同于过去3年大多头走势下的行为模式。

过往3年，台湾整体企业获利攀升与全球股市之多头走势，造就我国整体金融产业获利亦屡传捷报，2021年更创下了历史上最辉煌的高峰。

然而，历史的殷鉴告诉我们，经济高峰总是有山谷在前，今年前3个月我国整体金控业获利较诸2020、2021年同期，已见下滑趋势〔图2〕，这不啻为今年金融业经营表现埋下隐忧，利差环境虽有美国Fed连续升息与我国央行之因应政策而趋于有利，然全球股市因经济减速萌生之修正风险，及全球债市因利率上升导致的评价风险，将形成利差有利因子的重大削减因素，资本市场系统风险的显著上升及背后所反映的经济下行，恐是我国金融业必须审慎应对的重要课题，前述四大经济金融干扰因素更考验我国金融业之经营韧性。
 

  在物价高涨与经济金融环境的众多干扰与诡谲多变形势中，Fed升息加速与缩表是确定的，在另一方面，全球主要经济体在环保减碳投入的加大要求造成绿色通膨（Green Inflation），更是不容忽视。

今年3月15日欧盟财长会议后，重申于2030年相较1990年减碳55%之目标（Fit55），进一步确认欧盟碳边境调整机制（Carbon Border A djustment Mechanism, CBAM）、碳边境关税（Carbon Border Tariff）依碳资产市场交易价格调整机制，以及防止碳排放由碳管制宽松地区泄漏（Carbon Leakage）至碳管制严格地区的作为，欧盟CBAM将于2023年起试行，并于2026年正式上路，兼顾减碳与产业竞争力，已然成为企业运营与政府监管之主流价值。

在全球减碳力道加大、企业面临更大的绿色成本风险下，尚毋须因此过度恐惧，依财务金融学之铁则，未有风险焉得报酬，「风险之所在，报酬之所在」，但机会是留给做好准备的人。

企业法人借由将环境保护、利他自利与永续运营价值观真正植入组织文化，内化落实环境、责任与治理（ESG）行动，应有机会在这波典范转移大潮流中蜕变升级，寻得绝佳扭转契机。未来的经济发展，无ESG者无资本投资，无ESG者无银行授信，得ESG者获资本市场青睐，得ESG者获天下资源。

2022年，这个地缘政治冲突频仍、生产要素价格膨胀、各国央行升息紧缩、金融市场波动巨大、股债失却互保效果、绿色通膨如影随形的时代，掌握资产配置的要诀，将资金朝利他自利与ESG绩优的资产组合调整，严守未来成长题材须以资产价值内涵为基础，如此风险与报酬将能维持合理的平衡，压力测试下变动的时机将浮现绝佳契机。


   ►►本文作者为铭传大学财务金融学系教授、财务金融研究中心执行长及劳动基金监理委员会委员、华南永昌证券独立董事
 
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